中信证券固收：预计年内CPI同比最低可能回到0以下

　　文：中信证券固收

　　事项：10月CPI同比上涨0.5%，预期0.8%，前值1.7%；9月PPI同比-2.1%，预期-2.1%，前值-2.1%。

　　点评：

　　1、猪价下跌趋势确定，CPI同比快速下行

　　10月CPI环比（-0.3%，-0.5pcts）与同比（0.5%，-1.2pcts）均明显下滑，食品项的拖累非常明显。环比来看，食品项价格大幅下跌（-1.8%，-2.2pcts），非食品价格延续上月的正增长（0.1%，-0.1pcts），但涨幅有所回落。八分法下，食品烟酒（-1.2%，-1.51pcts）、交通和通信（-0.2%，-0.13pcts）、其他用品和服务（-1.7%，-0.8pcts）环比下跌明显，其他品类环比价格继续回升。。

　　食品项方面，猪价下跌明显，主要食品价格均下滑。生猪存栏和出栏均明显增长，生猪产能持续恢复，猪肉供给持续改善，10月猪肉平均批发价格下跌12.2%，带动猪肉CPI分项下降7%，降幅进一步扩大，成为拖累食品项CPI的主要因素。除此之外，鲜菜价格也季节性回落，28种重点监测蔬菜平均批发价下跌3.5%，带动鲜菜项CPI环比下跌2.1%。展望年内，猪肉供需格局继续改善下的猪价下跌将持续，仍将是带动食品项CPI继续下滑的主因；年底鲜果鲜菜价格的小幅涨价将在一定程度上抬升年底食品项CPI的表现。

　　非食品方面，需求回升下涨价延续，核心CPI环比延续上行（0.1%，-0.1pcts）。经济活动逐步修复叠加国庆中秋双节假期，居民消费需求的回升较为明显，衣着、居住、生活用品、教育文娱和医疗保健分项CPI环比均表现为价格上涨，其中教育文娱和衣着价格涨幅较大，飞机票、宾馆住宿和旅游价格分别上涨9.4%、4.1%和2.8%。但另一方面，受国际原油价格波动影响，汽油和柴油价格分别下降2.3%和2.6%，带动交通和通信分项CPI环比下跌0.2%。预计年内CPI同比在猪价下跌、基数效应的共同影响下继续下探，最低可能回到0以下。

　　2、工业品价格平稳，PPI持平

　　10月PPI价格维持不变、同比与上月持平（-2.1%，0pct）。30个行业中有12个行业环比为负，11个行业环比为正，7个行业环比持平，环比上涨的行业有所分散，上游的煤炭、黑色、非金属、化工等与下游的烟草、纺织、造纸等均出现涨价。从价格上涨改善的角度看，化工产品和轻工业产品价格持续上涨。上游煤炭、非金属等价格走势更多反映供给端的变化，在地产、基建投资逐步触顶回落的趋势下，黑色金属价格也难有大涨空间，而下游轻工产品等价格上涨与9月份以来消费加速恢复相吻合。10月PMI原材料库存和产成品库存均有一程度的去化，原材料购进价格和出厂价格均有小幅回升，预计后续经济逐步修复延续的背景下，工业品价格缓慢上涨趋势会延续，在基数效应下PPI同比将回归回升趋势。

　　3、债市策略：

　　10月通胀数据表现较弱，宏观经济修复的动能有所放缓也体现在价格层面。CPI同比受猪价下跌拖累明显，但非食品项和核心CPI仍然维持正增长；PPI方面，地产和基建投资走弱的预期下，上游供给较为充足、需求疲弱下价格难以持续上涨，而中下游行业则可能受益于消费活动的修复而出现小幅上涨。油价中期看仍然处于修复趋势中，对后续PPI的走势起到了一定的支撑。经过测算我们认为今年CPI同比可能下滑到0以下，而PPI同比则将回归温和上升趋势。明年一二季度在基数效应下将出现通胀回升的态势，但总体通胀压力有限，并不会对货币政策形成强制约。短期而言，通胀仍将较为弱势，十一月债券市场仍然面临经济修复延续、货币政策稳定、信用扩张速度寻顶、流动性边际宽松的组合，虽然利率趋势性下行的机会仍需等待。但我们认为年内利率顶部已经在10月份确认，十一月后更多利多因素将逐步释放，可以把握阶段性的交易机会，关注美国大选后不确定性降低、新一轮财政刺激计划的出炉以及疫苗进展会带来的风险偏好变化的影响。