中信建投证券黄文涛：中国房地产的黄金时代已基本结束了
11月7日，2020中信财富论坛在北京开幕。论坛上，中信建投证券研究发展部联席负责人、董事总经理、宏观经济与固定收益首席分析师黄文涛做了《2021投资策略展望》的主题分享。
在黄文涛看来，中国房地产黄金时代已经基本结束了，中国房地产投资已经到了白银时代。
“从这一轮周期来看，我们客观认为到了11月份，中国本轮房地产高点会到来，后面会逐渐走低。三条红线出来之后，房地产要去杠杆，加上现行指标，拿地的速度，都在减速都在下降，意味着未来房地产投资要下降，本轮房地产投资高点已经到了，明年房地产投资会稍微减速。”黄文涛说。
以下为演讲全文：
黄文涛：尊敬的各位领导各位专家大家下午好！首先感谢中信银行给这样一个机会和大家做报告，祝贺近年来中信银行取得的业绩，按照中信银行领导的要求，今天给大家做一个半的小时展望。
这个题目叫处变不惊，我们过去一年包括未来的一年，实际上有很多摸不准，甚至是黑天鹅一些变化，层出不穷，今年贯穿全年是疫情，今天为止我们看到疫情在全球还没有结束的趋势，今年上半年看到资本市场重大的变化另外一点原油市场价格暴涨暴跌，下半年就是中美关系，美国大选到现在还没有明确的结果，中国经济也好，中国资本市场也好，都是处在一个变化的过程当中，我们起的名字叫处变不惊。
今天汇报的内容包括两个方面一个中长期视角，一个短期视角。在座各位都是财富精英场上顶部的高净值的客户，高净值的人群。我宁愿拿出一部分时间和各位领导报告一下未来十年、十五年这么长周期之内，中国经济发生哪些变化。
一、中长期的视角：科技创新与产业升级
1、增长之感：新矛盾要求转变方式
第一部分从中长期视角做一个简单的梳理，科技创新与产业升级有哪些变化，先给大家从历史回顾开始。第一部分叫新矛盾要求增长方式发生变化。过去四十年按照习主席的说法，过去四十年中国经济潜在复合增长率9.9%，几乎接近10%GDP增速，人类经济历史增长当中这是非常了不起的成绩，非常有幸在座各位领导都是亲身经历过这样一个非常令人荣耀欣喜的变化，过去四十年我们增长动力来自于哪，我们说其实有几个重大的红利释放：
一个人口红利的释放，大家知道我们在八十年代改革开放之初，那一段时间是中国青壮年劳动力占比最高的时代，人多就好办事，特别是青壮年劳动力比重占比比较高，这是重大的贡献。我们有人口红利的释放，我们改革开放之后，结合低成本的劳动力，结合外面资金流入，造成了大量的窗口创汇，赚取了第一桶金，这是重大人口红利释放的阶段。
第二有市场化的机制，过去是二元经济，工业和农业严格分割，后来把传统框架打破，人员开始变化，开始流动，带来了市场化的红利，几亿人口到城市里边，带来了生产效率的提升，这是重大的人口红利的释放，一个市场化制度的释放，后来打开了国门，加入了WTO，2007年左右中国出口非常强劲，加上我们自己学习能力比较强，有技术创新技术进步，加到一起，使得中国经济四十年带来了9.9%复合增长率，非常非常高。人口年轻化的时候，大家都是排名干活，排名储蓄排名投资，现在情况正好相反。
过去四十年中国经济高增长，无非就是人口红利的释放，国际秩序的贡献，加上我们一点点的技术进步，使得中国经济保持四十年高速增长。
这里边有几个重要的动力，比如说我们说出口，出口过去几十年都是20%、30%高速度增长，特别了不起的成绩，特别是2001年中国加入WTO之后，中国出口一度占到了全球出口份额12%左右，到了2007年左右，大家知道外税开始发生变化，中国出口开始系统性回落，去年是17%，中国是全球第二大经济体，20%、30%的有效增长显然不可持续，我们是全球第二大经济体，全球没有更多的能力买中国的产品，中国出口的能力现在开始系统性的下降，这个动力就逐渐开始衰落了，这个大家都可以理解。大家看过去中国出口基础性产品，劳动密集型产品在2016年开始系统性见顶回落，出口能力开始下降。
40年之内还有第二条腿，大建设时代，一个房地产行业一个基建，我们叫大建设，这两个重大的行业合并到一起来看，占到中国GDP达到25%左右，持续二十年以上，和台湾相比，同阶段日本韩国相比，这些国家地区大建设比GDP比值没有达到这么高，没有持续这么长过，中国大陆地区这些大建设，高增长时代的长度和规模远超其他国家和地区，我们是玩过了，现在看成也箫何败也箫何，大建设带来了中国二十年高经济增长。
我们问题也出现了，无论地产行业还是地方的国企央企还是普通企业部门还是政府部门负债率到了非常高的地步，所以说有效率的损失，有这种杠杆率的提升有这种资源的浪费或者资源的约束，很多地方前几年出现了鬼城，很多地方房屋空置率非常高，高新产业区新城里边有很多空置率楼房，政府的杠杆率企业的杠杆率房地产杠杆率都非常非常高，杠杆率上升速度非常快，趋势非常明显。负债不能涨到天上去，很多有识之士提出我们要降杠杆，稳杠杆。大家知道全球大部分钢铁，大部分钢材在中国土地上扎根了，50%60%都到中国土地上，显然有资源的约束，有债务率的制约，环境的问题，空气、水、土壤，很多问题制约大建设时代的发展，过去投资拉动模式现在难以为继，已经走到了穷途末路，过去两大动力，一个出口一个大建设时代，房地产和基建走到了穷途末路，经济发展的模式到了尾声。我们要转变发展方式，给各位领导报告一下我们过去四十年靠什么发展起来的，到了哪个阶段。
毛主席带领全国人民站起来了，小平同志推进改革方式，通过四十年努力中国已经富起来了，从富起来到强起来还有一定的差距，大家知道中美关系最近不太稳定，很多卡脖子的工程，一打击一个准，我们很多关键技术领域还有欠缺，很多产品生产不出来，关键核心零部件受制于人，从富起来到强起来有一个转变。不仅总量要强，经济和结构都要强，现在我们还不强，有很多结构性问题需要梳理、反思，通过制度性变革解决好。
哪些东西不强，中国总量上发展不充分，去年中国的人均GDP是一万美元，按照现行世界银行的标准一万两千美元是高收入国家的行列，我们还差一点点，我们现在是一万美元，是中等偏上国家的水平，我们只要不乱，稳住阵脚，明年后年或者大后年，中国就可以到高收入国家的行列，在座各位要相信要自豪我们可以期待未来两三年中国是高收入国家的行列，目前我们还是中等偏上国家的水平。总量来看是日本经济的三倍，美国经济70%，“十四五”规划已经出来了，增长速度不作要求，增长质量做了要求和部署，后来习主席的讲话，我们2035年有条件实现GDP和人均收入的翻番，什么意思呢？大家自己体会吧，我们增长速度不是不重要，2035年还是要翻一番，我们自己能够按照自己的节奏保持定力不折腾，我们迟早要超过美国的。但是我们现在还是人家的70%左右，还是老二的位置，所以这个是我们需要有发展的时间。
中国现在发展的不均衡，中东地区更发达，城乡之间发展差距也很大，收入分配非常不均衡，差距很大，大家都知道印度是中性社会，穷的穷富的富，拉美国家收入不均衡不平衡标杆地区，大家可以看指标，我们平衡差距不比人家好，很多东西也需要解决，加上环境的问题，资源约束的问题，金融问题杠杆率高的问题，中国发展过程当中，还有很多问题，除去今年疫情之外，我们还有几个灰犀牛，地方政府债务率高的，房地产的问题，环境问题的污染，金融领域的一些问题。中国经济未来发展还有很多地看得见摸得着的灰犀牛，还有看不着的黑天鹅，从富起末来到强起来有很多问题需要解决。
怎么解决，需要转型需要经济改善，从中等偏上到高收入国家行列，有很多事情要做，我们需要转型。
2、转型之路：强国基因与国家战略
从一个国家的产业升级道路，还有很多的规律，有很多的普适规律，最早劳动密集型，我们改革开放之前，或者改革开放之初，那一段时间我们就是劳动密集型，很长一段时间我们做衬衫，做服装做鞋帽都是劳动密集型，好就好在中国沿海相当一部分劳动密集型转到了其他国家，其实有相当一部分国家已经承接了中国这部分劳动密集型产业，我们过去很多领导穿的耐克鞋，阿迪达斯的服装都是苏州产的，现在很多牌子已经到了马来西亚的商标，到了拉美国家的商标，这些传统的劳动密集型的产品，已经向其他国家转移了，包括中国的轮胎，很多向东南国家转型了。
第二到资本密集型产业，技术含量进一步提高，显然这里边包括重化工行业，中国目前处在这个阶段为主，我们很多阶段向下一步迈进，资本和技术密集型产业迈进，包括汽车机械等等，这个代表国家韩国、日本和德国。更先进就是技术和知识密集型，以美国为代表的国家地区，国家规划的道路是非常清晰的，路径是非常清晰的，我们目前处在资本密集型向资本和技术密集型转变的过程当中。在座各位如果做实体经济做产业的做制造业大家会感同身受。
任何事情都有前车之鉴，中国走的产业化道路，学韩国学日本，以日本为例，日本在中国相应发展阶段的时候，和中国遇到的问题一样，很多领导问了，中国现在发展阶段相当于日本哪一个阶段，我们可以通过各种宏观指标行业指标各种指标给大家做一个梳理，基本的结论是说，中国目前发展阶段，相当于日本七十年代末八十年代初水平，大家不要说中国马上日本化了，没有那么快，虽然我们中国老龄化速度比日本严重的多，我们产业升级脚步步伐没有日本快，我们看日本七十年代末八十年代初发生了什么事情，看中国道路在哪里？日本在七十年代末有什么情况，和中国差不多，人口出现老龄化，投资驱动的模式也走到了穷途末路，消费增速也下了台阶，环境也开始污染，我们中国遇到的问题，日本当年都遇到过，韩国都遇到过，日本怎么办，日本举全国之力，找了产业升级化构想，他有产业升级的规划，进行了技术的升级，主张创新，注重环境的保护等等。后来提出了技术力薄，扶持新兴的产业，改造重组过剩的行业，把通信电解汽车扶持起来了，成了日本行业立国之本，日本的道路来看人家也有规划，也有产业升级国家的顶层设计，举国家之力搞产业，和中国现在一样，现在不要妄自菲薄中国就靠规划，我们说扶持一百个企业，成功两家就行了，成为两家大企业就行了，政府扶持规划是必要的。我们说有日本经验之后，对中国的产业升级也要抱有信心，新产业新技术新业态新模式，克强总理前几年工作报告当中明确给大家分享，明确给大家梳理的。我们这里边进一步的给大家做一个细化。
比如说新技术，包括计算、IT、通信、人机交互、生物制药、材料，新产业新业态新模式都有不同程度的扩散不同程度的论述，大家可以看一下，国家层面对新经济已经有了非常明确的要求，有了非常明确的安排，大家就照着做就行了，“十四五”规划意见稿出来之后，比新经济又有新的提法，很多领导说中国教育不行，科研不行，能不能成为产业升级，能不能把高精尖东西研究出来，有很多问题。
我们看后面两个数据，中国高校毕业生800万左右，理工科300万左右，文科生不是不重要，强国主要靠理科生，理工科一年两三百万已经足够了，我们人才基础是够的，我们说成年的受教育年限，中国现在是接近8年的受教育年限，其实和美国和日本韩国台湾比不低，甚至有的比他们高，中国的教育年限也够了。
中国研发投入占GDP也是无限逼近美国，2017年中国顶尖学科发表论文的数量，中国申请国际专利的数量都已经超越日本德国，仅次于美国，不能说中国没有进步的基因，还是应该自信，关键把这些人才利用好，把资源整合好，只要自己不折腾中国产业升级问题不大。
我们从国家战略来看，从顶层设计来看，过去三五年确实是我们政府部门费尽心机，搞了很多规划，国家创新驱动的规划，几年前也都有了，七大战略性新兴产业，九大服务业，还有四大战略行业都有规划，我们顶层设计有。
怎么落实，制作环境也有了，资金投入，除了民间资金以外，国家的大基金成立了很多，无论是芯片、集成电路还是其他战略性产业，都在国家级层面投资，大家可能有所耳闻，包括减费降税等等，政策方面非常支持。效果来看，过去几年中国新兴产业发展确实很快，中国制造业一直低于预期的，平稳发展缓慢发展的制造业里边，我们看到高端装备制造业，高新技术的这些产业它的投资增速是快于工业增加值和制造业平均增速的，制造业普遍低于预期的时候，我们看到高附加值的产业，它的投资增速快于平均增速的，优化重要的指标，我们看到服务业相关的投资也是非常快的发展。制造业里边技术改造的投资也是快于平均增速的，中国高端装备这一块新兴产业这一块投资增速非常快的，有些行业也是非常快的。我们从结果来看中国制造业投资确实升级的。过去几年中国从海外进口的中间产品，或者技术含量比较高的，零部件中间产品过去几年增速下降的，过去可能我们做一个高端装备，可能很多核心零部件我们做不出来，需要从海外进口，最近几年看到了，海外核心零部件进口下降的，我们中国人可以自己生产出来了，制造业向产业链上游迈进的，这是数字带来的结论，中国的新兴经济确实在高速发展。
我们这是比较俗的图表，去年的独角兽，全球上市公司的TOP10，也具备了中美的雏形，全球十大上市公司市值中国有两个，独角兽全球有十个，中国有四个，这是去年的数据，不管怎么说变化不会太大。不能说中国一无是处，还是要有信心。
3、时代之约：新动能带来的新机遇
未来我们投资投哪些方面，一级市场投资二级市场投资，创业职业规划都有指向性意义。
我们一级市场二级市场我们投什么，从宏观方面给大家进行了系统地梳理，宏观方向已经非常明确了，就是要结构优化产业升级进而使得中国经济出现非常优秀的质量的发展，向高质量迈进，宏观方向已经指明了，未来进行宏观向下的指导。未来宏观有哪几个重要的变量，一个是人口老龄化的问题，人口老龄化未来的一个非常重要的一点。无论如何中国人口结构不会年轻了，按照联合国的标准，无论按照60岁还是65岁标准，中国都已经进入了老龄化的社会，这是确定无疑的趋势，收入要提升，习主席觉得我们增长速度不解渴，到2035年是两万GDP，这是我们开私人银行会要义所在，人均收入要提升的，这是人均提升的趋势，还有我们对外开放也要搞，我们不会闭关锁国，后面还有资源和环境的约束，宏观的趋势不会变的。
根据宏观的变量来看，中国行业因此受益，右侧提出的几个行业，基本上都是非常热频的词，节能环保、新一代信息、生物产业、高端装备、新能源、新材料、新能源汽车，这是中国十年十五年中国发展方向所在，我们应该从这些方面找投资的思路和方向。
具体来看更细5G、大数据、人工智能等等，都是蕴藏的投资机会，高端制造包括大国重器、军民融合、进口替代，工业互联网，和老百姓大健康相关的生物制药医疗等等，疫情之后生物制药这个方面未来是资本集中的点和领域，未来十年十五年和子孙后代相关的节能环保，可以从这些方面找一些投资的机会。
为什么这么给大家做梳理，为什么宏观有指示性的意义，和日本学的，日本工业化中期的时候，日本股市也是资源为主，过去一段时间02年07年周期行业大发展期间，我们股市有一个词眉飞色舞，资源为王，随着产业的进步，中国进入工业化后期，那时候日本进入工业化后期，信息产业和消费升级是最为主的，中国工业化后期的时候，到2018年的时候我们消费也是最主，出来几个新兴产业，和日本结构也是一样的。
日本后工业化时代，哪些行业崛起了，我们梳理了一下就是半导体通信技术含量非常高的新兴产业和居民消费的升级诞生了一些产业，这些产业二级市场跑赢了日本的股指，中国未来也是这个方向，中国目前为止整个东南沿海省市区，已经迈入了后工业化时代，北京、上海、深圳、广州，大部分省是工业化后期，从全工业化后期到工业化转变的时代，一个大消费，消费升级相关的行业和新兴产业，会从二级市场获得超额经济的。大家可以向这个方向努力，产业升级大消费和科技创新的领域是未来发展的方向。
我们利用几分钟时间讲讲中国未来一段时间中外的问题，刚才讲了中国和美国差距30%，中国经济GDP是美国经济GDP70%，我们只要自己稳住阵脚就没有问题，时间在中国一方，这是一个结论，中美之间经济差距越来越小，我们增速比美国快，我们会无限接近美国，最后把它超越，这是迟早的事情，在座各位都可以看到，中国的盛世马上进一步延续。
中国目前处在三期叠加下行期，这是习主席归纳的，什么叫三期叠加，增长速度的换挡期，过去我们8%9%10%增长，后来习主席说换挡了，换到6.5%，现在已经向中低速逼近了。第二就是政策刺激的消化期，四万亿之后，大家知道我们出台了很多刺激性的政策，到今天为止还消化这些政策的后遗症，刚才讲的债务率高的问题，环境的问题等等，前期过度刺激政策的消化期，到今天为止还在消化。第三个结构调整的阵痛期，老的动力在衰减，新的动力还没有成长起来，从未来五年十年都是这样一种情况。
长期供给来讲，增长速度会降到多少，一个人口老龄化一个资源约束，一个投资回报的下降，潜在增长速度怎么算，人口供给和技术进步推算，到未来十年中国GDP增速4.5%左右，2035年中国潜在增速应该在3.6%左右，中国经济能不能回到高增长不现实了，会不会跌得很惨也不会，过去中国经济到6%，未来一到十年只有1—2，即便到了4%3%，大家也不用担心，美国目标就是3%2%，大家不用担心到了4%就没法活了，不是这个意思，把结构调整好，大家安居乐业幸福指数还会很高。
中国经济结构在改善，中东部在改善，长此以往这种差距会越来越均衡，消费占经济60%以上，服务业占了60%以上，农业工业占比下来了，这是产业升级经济结构改善重要的一个点，重要的一个依据，其实中国经济结构在改善，区间发展在均衡，我们产业升级就是在路上，这样看大家还是要有信心，这是对中国中长期经济这样一个考量，这一段时间给大家报告未来中长期的问题做了一个系统性的梳理。
二、中短期的视角：宏观经济与市场展望
1、不变之变
接下来我给大家讲一下中国市场未来一两年经济市场的开发。
未来一年或者半年全球也好中国也好还有哪些变化，还有哪些需要防范的风险，需要给大家做一个系统性的梳理。
第一个疫情得防控，疫情这个事情谁也说不清楚，但是必须要说，目前来看欧洲第二波美国第三波，中国基本上已经杜绝了风险，或者只有区域性阶段性地小的爆发，但是不影响大局，对美国来讲对欧洲来讲确实是如临大敌，虽然我们不知道疫情如何结束，结合西班牙大流感来看，至少有一年半的时间，其他国家还在水深火热当中，对经济影响政策影响要高度政策，不是中国没有其他国家就万事大吉，这个事情确实很重要，是未来一年大家高度关注的话题。
第二个变化就是中美关系的问题，现在来看，也很难说清楚，今天为止没有看到美国新一任总统是谁，无论谁上台，我个人判断在未来一年当中中美关系会有一个系统性的缓和，现在来看拜登是上的概率比较大，如果他当选，至少有几点可以看到，根据他过去的演讲，过去宣讲的纲领，可以看到一些端倪，他对中国贸易的态度还是偏友好一点的，或者说他不主张美国和中国做一对一的对抗，他希望和其他盟友做一个整体的安排，不希望对中国单方的，拜登上台有可能对中国出口过关的税率做一个向下的调整，他对新能源比较看重，他对气候变化比较看重，他会拉着中国做全球治理气候变化的伙伴，他会把中国的作用发挥一下，他也需要中国。还有在对国内政策方面注重抗疫的，注重防疫的，如果他上台的话，第一步让老百姓保持社交距离，在生产领域戴口罩，减少工时，让老百姓多休息少生产，对中国来讲有利，中国进一步利用美国抗疫阶段，进一步向美国出口商品，我们出口还有很大的潜力对美国市场来讲，无论谁上台，我想都会有一些变化，拜登上台短期来看是这几个变化。
中期来看，无论谁上台，中美关系都会有所缓和，我个人认为明年中美关系有很大的缓和，无论谁上台，今年下半年因为选举作秀的成分不存在了，明年不需要了，可能有一个很大程度的调解，中国能够稳住阵脚我觉得问题不大。美国和中国关系有一些缓和，包括NBA重新传播，美国允许英特尔台积电向华为供应部分部件，拜登上台更主张科技领域公平竞争，不是强制打压，对中国新能源电子产品也有非常大的利好，中美关系虽然存在变数，我们可以找出一些端倪来。
第三个变化未来全球经济会怎么样，美国也好欧洲也好日本也好，经济无论怎么差，也会比今年好，中国明年外需会比今年好，换一句话来说，今年因为低增长带来了明年高增长，今年基数比较低，明年全球经济会比今年好得多，更主要的原因低增长基数原因，美国会怎么样，老百姓对这次疫情的感受，我个人认为已经麻木了，换一句话我们看去年这个时候美国有一个大流感，美国大流感住院率病死率和现在疫情差不多，换一句话说，美国老百姓已经作为大流感来对待，为什么竞选上很多美国老百姓不戴口罩，人家就认为大流感，美国无论死亡率还是住院率并没有系统性上升，反而系统性下降，全世界看来它是全球的阵中，对经济没什么影响，美国经济复苏会越来越快，这是没有什么疑问。欧洲就不一样，希腊在封城，德国、法国很多国家因为疫情二次暴发开始封城，欧洲经济可能会差一点。美国几乎不受影响。新兴市场国家就苦乐不均，有的国家疫情严重一点，经济差一点，有一些国家疫情缓和一点，经济复苏快一点。
总体来看都不如中国，中国疫情最早结束，生产最早恢复，疫情在这些国家得不到有效地控制，疫情还会持续影响大家的消费和服务业。明年世界经济是苦乐不均，中国一枝独秀，新兴市场国家可能弱一点，美国大无畏的英雄主义，对疫情看得视死如归，总体来看明年经济趋势比今年要好。
第四个变化货币政策，今年上半年因为疫情的原因，货币政策超预期超长期的宽松，无论信用政策还是货币政策都是超预期宽松，六月份导致了货币政策出现了系统性的收紧，到现在大家感受到货币政策比以前系统性的收紧，站在今天往后看一年的时间，会不会比今天更紧，我们找两个指标，一个指标M2的增速，一个社会融资规模的增速，社会融资规模的增速11月份到达本轮高点，到了11月份之后回落，中国货币政策要系统性收紧，M2明年1季度之后会系统性收紧，中国货币政策不会进一步宽松了，反而会逐渐收紧。
第五个变化，从中央政策重心来看，今年比明年有很大的变化，今年中央有六个稳，稳增长是今年最主要的重要任务，到了明年会怎么样，明年中央工作中心到防风险上来，经济增长没有任何问题，如果这样看，明年工作中心政策中心要防风险，总量来看，宏观杠杆率的要求，就是地方政府中央政府加上企业部门加上居民部门所有人的负债除以GDP，这叫宏观杠杆率，过去宏观杠杆率非常快，今年到266%，宏观杠杆率是中央政府非常重视的宏观指标，特别是刘鹤副总理对这个指标非常看重，前两年修杠杆，今年由于疫情原因没有提，明年仍然把工作重心放到稳杠杆上来，明年不稳增长要防风险，很多金融市场也好有一些深刻的变化，当然是不利的变化。明年工作重心就是要防风险。
第六个变化，全球市场来看美债收益率攀升是确定性的趋势，美国国债收益率达到了百年以来新低，但是是不正常的现象，随着疫情的结束，经济回到正常轨道当中，美债收益率回到正常区间。未来会不会进一步上升，我感觉这个趋势比较大的。美股靠美债收益率做贴现率的，明年美债收益率上升对全球各类资产定价有不利的影响。
这是未来一年时间要汇报的要分享的这么六个变化。这是非常非常重要的变化，大家可以思考一下。
二、处变不惊
变化的过程当中我们会不会手足无措，我们中国面临纷繁复杂的环境，我们还有底气的，我们中国最早战胜疫情，最早恢复了生产，最早恢复经济复苏。经济角度来讲，一季度二季度中国经济负增长，三季度迅速恢复活力，四季度没有二次疫情暴发，中国经济会回到正常的轨道，我们给的值5.8左右，四个季度来看逐渐上升的，全年GDP是2.1%左右，过去四十年非常惨的一年，其实已经很难能可贵了，一季度是负的6.8%，明年会怎么样，明年一季度会出现一个尖顶，我们认为明年一季度会达到21%，这个值非常突兀了，企业有钱了，政府有税收了，明年一季度股市可能会非常好，一季度GDP达到20%，后面会回落了，自然回到原点，回到潜在增长率的水平，明年不需要稳增长，明年全年GDP大概9.5%，明年政策来讲，大家不要期待有放松，肯定比今年要紧，肯定要去杠杆，大家政策不要有过高的期望，主要因为今年基数底的原因，GDP主要增长靠什么，从三大产业来看，农业、工业、建筑业一二产，回到正产年份的平均水平，农业工业建筑业在有超预期表现不太现实，未来靠服务业。十一的时候各位领导感同身受，是不是都给小孩发了微信，不建议小孩和家长出北京，为了怕疫情的传播蔓延，数据来看，今年十一假期中国老百姓出游的人数飞机上座率、酒店入住率平均水平的八九成，中国的服务业还没有回到正常的水平，恰恰由于这种差距，注定未来有潜力，四季度经济能不能好起来，就要看服务业，就看各位领导敢不敢出去旅游。说来说去还是疫情，第一条主线，如果疫情把握准了，疫情控制好，带来消费了，经济没问题了，疫情看不见摸不着，服务业很难回到正常的轨道，所以我们说服务业很重要。
从三驾马车来看，九月份数据出来大家看消费逐渐改善，虽然比往年差很多，比上半年改善了，收入稍微好了点，消费就好了。投资确实很差，差在基建和制造业，基建到今天为止，九月份当月还是3.3，制造业还是负的6.5%，投资确实很低于预期，中国房地产黄金时代已经基本结束了，这个话大家可能都认可，中国房地产投资已经到了白银时代，黄金时代已经基本结束了，从这一轮周期来看，我们客观认为到了11月份，中国本轮房地产高点会到来，后面会逐渐走低，三条红线出来之后，房地产要去杠杆，加上现行指标，拿地的速度，都在减速都在下降，意味着未来房地产投资要下降，本轮房地产投资高点已经到了，明年房地产投资会稍微减速。
基建投资我们一直被外国称之为基建狂魔，有一本书写的非常形象，中国基建狂魔到底有多狂，我们在海南建几个岛，基建设施修地非常完备，72个小时把三元桥拆掉建好，中国基建黄金时代已经结束了，去年3.3，基本上零增长，九月份当月数据3.2左右，实际上我们基建黄金时代已经过去了，明年保持在今年3.0这样一个区间就已经很好了。
制造业投资很多人大跌眼镜，到现在还是负增长，明年会不会，可能比今年略好一点，大家不能说一棍子打死，有三个行业非常好，今年的钢铁今年的通讯电子今年的医药制造这个投资增速10%20%左右的高增长，并不是所有行业都不好，这里边有一些金矿可以挖的，大家投资方面有所区分。
复苏角度来看，消费是好于预期，消费地域预期，出口方面确实是大大超出我们预期，回顾今年年初的时候，很多领导都说今年中国出口负增长10%—20%，包括我们自己持有这个观点，中国出口确实是打不死小强，反而九月份出口增速9.9%，今天公布了十月份出口增速，是两位数高增长，为什么中国好，各国都在抗疫，各国都在防疫，中国忙着生产，其他国家出口的份额抢过来了，这是非常重要的原因，二季度之后，全球各国的经济都好起来了，需求好起来，外部需求来了，订单好了，各国忙着抗疫，没有心情搞生产，我们就生产扩大出口，这个趋势能不能延续到明年，我认为至少延续到明年上半年，按照概率来看，各国疫情明年上半年基本结束了，一季度也好二季度也好，结束之后各国开始生产了，中国订单开始回到这些国家，这些国家没有疫情之后就开始生产了，恢复出口了，我们订单会略少一点，这些经济停留之后重启需要一个时间，是不是一个季度两个季度可以完成，需要观察，中国明年上半年至少两位数增长我认为问题不大。这是中国处变不惊底气之一。
第二个明年中国也不会出现通胀问题，这里边有两个范畴，一个范畴资产价格，各国都在抄发货币，一定有价格上升，今年股票市场好，就是因为水多，资产价格会上升，房价也在涨，通胀我们指的CPI和PPI，生产价格相关的，中国CPI主要是猪肉，猪肉价格稳定了，粮食价格会很低，中国明年11月份CPI会很低，从PPI角度来看，中国明年也没有问题，PPI和大宗商品有关，现在开始到明年二季度中国PPI逐渐走高，带来相应部门利润改善，大宗商品市场不排除有这样一个机会，这是资产价格的影响。
第三个和大家分享一下为什么中国处变不惊我们有政策空间，我们看一下上半年各国都在抄发货币，用财政政策货币政策刺激稳增长，中国央行中国财政部用极端的手段稳增长，我们和其他国家相比中国确实保持了定力，比如说我们从财政政策来看，无论是总量还是比值我们都在G20当中排在中等偏后的位置，我们虽然也在放水，但是我们不像美国那样撒钱，我们还是保持了克制。上半年没有放水或者放的尺度不够，不像其他国家那么放纵，如果说未来有挑战的话，我们中国还有很大的政策空间可以释放，现在开始往后看，不需要进一步释放，中国经济已经是全球最好的，2021年中国货币政策中国的财政政策都比现在收紧了，货币政策已经做了分享。
财政政策怎么样，今年财政赤字率3.6，明年会降到2.1，今年抗疫原因，抗疫国债有一万亿规模，明年不会有，今年中央政府专项债有几万亿，明年会减一万亿都是有可能的，明年财政发力不像今年这么猛。更长期限更长区间的定力来自于哪，我们有超强的组织能力规划能力，我们最近公布了“十四五”，这个规划各位领导都学习了，各位朋友都已经学习了，在“十四五”规划的征求意见稿当中有几个点和大家共同学习一下。虽然我们现在不提了增长速度，但是我个人认为增长的质量都非常重要，增长质量非常重要不意味着不提增长速度，暗含着我们还是在心理当中还是希望2035年希望人均GDP翻一番，每年增长7.2，才能够十年翻一番，15年翻一番需要每年增长4.75左右，能够实现15年翻一番，4.75大家觉得能不能很轻松完成，有的领导不同看法，有的觉得很难，有的觉得没问题，我个人认为我们还是具备这样的条件，4.75你前面高，后面低，我们现在增速4.8左右，我们还是具备这样的条件和基础。这次提到了新发展的格局，这是新的提法，内容是什么，内容大家都知道，国内大循环为主体，国际国内双循环相互促进，这是新的提法。
我们有十二个重要的任务，越靠前越重要，最重要一条科技和创新，征求意见稿我熟读了好几遍，“十四五”把科技创新列到大章，并且最前面的章节，也说明了中央对科技升级和产业创新的意志，确实外部环境比较恶劣，中美关系也不稳定，我们不利的条件下，不利的处境中，自己要靠自力更生，科技创新提到更重要的位置上，大家都可以理解，确实外部的环境不太好，我们需要科技方面产业升级方面作出应有的进步，这个比较好理解，科技创新产业升级放到前面，是非常非常重要，未来五年当中非常核心的重要任务，就是科技要创新包括产业升级。这次十五规划扩大内需也放到了前面位置，消费放到了前面，投资放到了后面，中央对投资和消费系统性方面发生了调换，认为消费更重要，投资趋于第二位了。还有一个重大的变化，过去我们提中小城市的发展，这一次我想可能“十四五”规划当中更多的笔墨讲了都市圈建设，区域协调发展建设，中小城市中小城镇建设是不是“十四五”建设重心，更多笔墨放到都市圈上面了，城市发展方面也发生了一定的变化。“十四五”里边尽管内容纷繁复杂，还是可以看到一些主线。
具体行业里边“十四五”规划讲的非常细，这里边有几个新的提法，或者说新的行业，比如说脑科学，大家觉得它是非常细的小的分支，现在党中央国务院提出来了。还有生物育种，“十四五”规划里边有一章国家安全，医药、健康特别是生物方面育种方面能源方面，讲种子的问题，现在有很多种子垄断权不在中国，很多种子我们都转基因了，这不利于国家安全，中国最重要的安全是农业安全食品安全能源安全，其次才是国防安全，这一次生物育种放到非常重要的领域。还有空天科技，就是卫星通讯，包括6G现在开始规划，2028年可能有6G了，空天科技要提前布局，虽然5G没有正式普及到全世界，6G作为国家要开始思考了，6G是不是地面通讯，是不是地面的信号传输，显然可能不是，是不是来自卫星层面的通讯，中央开始布局，所以有了空天科技的提法，后面新能源智能装备等等，特别是最后提的现代服务业，和几位企业家领域高度融合。我们说中国产业升级从工业角度来讲，我们说从一个消费升级来看，和老百姓需求有关系，基本生活保障没有问题的情况下就是消费升级医疗健康、消费、文化、旅游、体育，要需求个人价值的实现，寻找一些刺激，就是消费升级的范畴，党中央、国务院想好了，相关的领域党中央、国务院想好了，这就是未来发展的方向，包括数字经济讲得非常细了。
“十四五”规划提的国内国际双循环，这是六月份已经提出来了，“十四五”规划当中有一个论述叫新发展格局，过去是不是没有大循环，这次大循环有哪些发力点，至少有三点。过去大循环放到了国外，第二因为我们国内大循环补点没有疏通好，各省之间各市之间各县之间有各自为政的隔离，需要把这些制度性的堵眼疏通起来，要素在全国自由流动，要素、信息资源等等。我们消费量要上去，升级要升上去，这是要解决的问题，为什么量上不去，升级升不上去，最主要原因老百姓没有消费能力，有房价的原因，有社会保障的原因，有收入分配不均衡的原因，显然不是一蹴而就的，需要一个漫长的过程需要几年时间解决这些问题，这些问题解决好的话，其实有利于消费者质量的提升，第二为什么不消费，我们想买的买不到，为什么去日本买马桶盖，国内没有，生产端供给端也要升级，把能生产出来的东西生产出来，个性化东西生产出来，高附加值的东西生产出来，我们国际大循环可以供需平衡，要素流通，通畅了，国内大循环就搞起来了，不是要搞就搞起来，我们需要制度的设计顶层的设计包括微观层面制度的改良，所以也需要时间。
国内国际双循环相关数据来看，大家就理解了，国内大循环不是闭关锁国，我们从来没有说过要闭关锁国，中国经济发展到今天，加入本轮国际经济大循环，是外部推动的力量，我们确实是享受到了本轮全球化的红利，而且我们中国是最大的受益者，中国永远不会回到过去极端的时代，领导讲得非常清楚，越是环境恶劣，越是环境不友好困难，我们越要坚持改革开放，我们这么说的也是这么做的，我们今年前九个月做了什么事情，很多顶层设计层面改革开放措施，我们金融市场方面做了很多事情，大家不知不觉看到了中国证券业开放，中国保险业开放，中国银行业开放，外资评级机构也已经进来了，中国开放是脚步最为坚定的一年，这个逻辑是什么呢？我们需要融入世界经济秩序当中来，因为我们是最大的受益者，过去是未来也是，这个门开得越大我们越受益，吸引越多外资进来我们越有活力，为什么中国开放力度如此之大，过去这些年中国靠出口赚取第一桶金，过去靠FDI吸引外资投资中国，这个速度也下来了，出口创汇和FDI吸引外资的能力都下来了，怎么保证收支平衡，怎么吸引外资进来，就开放金融市场，把外资请进来，我们国际收支才能收支平衡，吸引更多的外国资金到中国，我们还是在其他领域改善营商环境，什么中美脱钩，中欧脱钩，我们不想脱钩，怎么说不想脱钩，我们就要改善投资环境，削减负面清单，设海南自贸区通过营商环境的改善，把更多的外资吸引到中国来，把存量外资留住，中外的经济联系越来越紧密，中国希望更多深入融入到全球经济循环当中去，你就理解了我们一定要改革开放一定要扩大开放，有深度历史的渊源。
三、变中取胜
最后汇报一下怎么变中取胜，美元一两个季度，都是比较弱势的格局，美联储还是扩表当中，各国对美元购买能力是持有怀疑的，大家知道美元一两个季度是比较弱的这么一个格局。人民币就要走强了，大家说人民币生产的贬值，传统上大家还是盯着美元，美元比较弱的话，人民币就比较强，今年一季度中国疫情的导引，导致了人民币的贬值，二季度大家看中国人民币开始强势的升值，到今天都处在升值的预期当中，近期央行发了公告，逆周期央行要清除之后，贬值的时候加入进去，不让人民币持续贬值，现在人民币持续升值，就不需要这个东西了，前几天逆周期调节因子清除出去了，人民币升值基本到位了，央行还是比较满意的，未来可能在目前点位，既不会升也不会贬，得太快不利于中国出口，贬的话，我刚才讲中国需要吸引外资进来，要保证合理的利差，才保证外资进入到中国来，保证中国在资本是资金流入的状态，币值不会贬也不会升，人民币币值稳定升值的预期。你会不会进入到中国买资产，我们人民币要升值，还有这么大利差，过去九个月我们看到外资进入中国的速度非常可观，就是说一方面中外逆差非常厚，一方面人民币还有升值的预期，外资进入中国的速度非常可观，无论是股票还是债券，国际上几个代表的指数，不断把中国指数纳入他们指数，跟随指数的资金一定会主动被动跟着指数进入中国市场，未来海外资金进入中国速度不会降下来，趋势不会中断，中国未来三五年很确定的趋势，外资流入中国市场是一个趋势，中国市场比较欢迎，中国人民币国际化也好，资本开放也好过程不会中断，更多的指数把中国市场纳入他们指数，中外逆差这么丰厚，意味着海外资金会进入中国市场，未来三五年非常重要的投资环境，非常有利外资进入中国，在座各位领导都没有经历过，现在越来越成为新的变量，越来越成为新的趋势，大家要把握住，可能未来三五年都是这样一个趋势，我们是逐渐地开放。欢迎各国资金都进入中国。
从美股来看现在不贵，我们看美债收益率，我们认为它现在处于基本合理的估值。A股明年怎么走，A股明年既有有利因素也有不利因素，我还是先说结论，我个人认为上证综指明年有机会，可能出现一季度，二季度，更大可能出现在一季度，中国明年GDP最高增速在一季度，不管这个数据准不准，明年至少一季度15%以上的GDP增长没有任何问题，那个时候大家有一种假象，企业盈利比较好，财政有钱，大家沉浸在虚假的环境当中，资本市场有比较大的投资机会，PPI从现在到明年二季度持续走高的，中上游行业利润率有改善，有利于抬升，如果明年市场有机会会出现上半年或者一季度，上证幅度有多大，第一大家知道房地产政策越来越趋紧，今年这么大压力，都没有放弃对地产政策的支持，一季度对地产融资政策支持，不是要稳增长，而是怕房地产给中国经济添乱，所以让它别出事，让你融资，经济好了以后马上收紧地产融资了。
金融会怎么样银行会怎么样，我个人有一个不成熟看法，明年3月31号有中小银行的贷款会集中到期，会不会中小银行估值有影响，明年两大权重，一个地产一个银行，估值会受到压制，上证指数可能弹性也不大，从货币政策来讲可能货币政策明年比今年更紧，对股票也好债券也好都是不利的，PPI到三季度回落，货币政策收紧下半年可能没有机会，如果说从结构来看，我们看好创业板看好科技，看好创新，看好产业升级，从结构来看供大家参考，从战略市场来看，一个是外资持续地流入，不断地流入，未来一段时间中国的国债收益率还是有上升的条件，有上升的压力，一个是明年一季度GDP很高，股市很好，债市会不会分流一部分资金，可能出口消费超出预期，经济有过热的嫌疑，国债收益率可能会上一个台阶，明年一季度国债收益率会稍微上一个小台阶，现在是3.2左右，明年一季度可能到3.3、3.4就了不起，在座各位如果做债券投资配置的话现在是比较好的配置窗口。明年会不会有交易投资机会，主要取决于能不能一季度调到位，如果一季度没有调整，后面机会也不大，明年是一个很激烈的市场，甚至我说对上证综指对债券基本上机会不大。
明年PPI二季度持续改善，不排除上半年小众市场，大宗商品期货不排除有机会，另外黄金，去年黄金涨了一年，主要因为中美关系的问题，谈得好黄金就下来了，谈得不好黄金就上来了，今年黄金在前八个月持续上涨，因为中美关系一直很动荡，关系不好黄金就涨，关系好就下来了，最近几个月，因为接近大选尾声，黄金开始调了，我个人认为这个季度往后看，中美还是有一定的纷争，到底谁当选，当选之后政策怎么改变也不确定，货币政策也比较宽松，利率也比较低，大家对美元购买力还是存疑的，黄金不具备大跌的基础，还会继续地走高，黄金还是具备上行的条件和基础，这是对资产配置不成熟的看法。
我今天的汇报就到这里，不足之处供各位领导批评指正，谢谢大家！
