疯狂扩张埋下的信用风险隐患 福晟集团违约点评

　　中证鹏元评级 房地产评级部

　　主要内容

　　2020年11月19日，福建福晟集团有限公司（以下简称“福晟集团”或“公司”）未能按期偿付“18福晟02”到期应付的回售本金及利息，构成实质性违约。公司应于2020年11月19日支付“18福晟02”的本金及利息共计6.31亿元，本次违约为回售违约。

　　从“18福晟02”违约案例中我们可以总结以下几点：

　　第一， 公司房地产去化慢、建筑施工行业特点决定其垫资规模较大，业务周期较长，回款慢，因此需特别关注其资金是否充足；

　　第二， 公司近年来负债持续大幅增加，在公司资金大量被占用的情况下，只能依赖外部融资，但由于自身造血能力不足，流动性压力爆发，资金链断裂，导致债券最终违约；

　　第三，公司曾为自救引入第三方，公司治理结构上发生大幅变动，然而世茂集团接盘优质资产的同时并未承担公司债务，并购意图逐日显露。

　　不想扩大规模的企业不是好企业，但是企业内部包括战略方针、管理水平、业务实力等各方面是否能匹配的上扩张的速度才是最重要的，切勿“揠苗助长”。

　　正文

　　一、违约事件介绍

　　2020年11月19日，福晟集团未能按期偿付“18福晟02”到期应付的回售本金及利息，构成实质性违约。“18福晟02”发行规模为10.00亿元，期限为3年，附第2年末（2020年11月19日）投资者回售选择权，截至“18福晟02”撤销回售登记截止日，已登记回售本金共计5.52亿元，公司应于2020年11月19日支付“18福晟02”的本金及利息共计6.31亿元，本次违约为回售违约。

　　二、违约原因分析

　　福晟集团成立于2006年，注册地为福州市，为民营公司，主要从事建筑施工、批发贸易及房地产开发等业务，注册资本及实缴资本为50,000万元人民币。截至2020年10月末，公司控股股东为广州钱隆投资有限公司（以下简称“钱隆投资”），持有公司51%的股权，实际控制人为潘伟明。股权结构如图1所示。

　　从2015年开始，福晟集团开始于全国各地“抢”地，依靠快速的扩张和高价的拿地，短短两年取得107个项目，根据中国指数研究院的统计，福晟集团2017-2018年分别新增建筑面积1,787万平方米和411万平方米，资金超过千亿, 曾被称为地产界的一匹“黑马”。殊不知，危机就是从这里开始埋下的。

　　1、由于2015年福晟集团的快速扩张，但销售情况未由明显增幅，房地产去化情况较差

　　房地产开发方面，公司从2015年开始快速扩张，但在中央宏观调控下，自2016年10月起，国内主要一、二线城市均收紧或推出了住房限购限贷政策，随后提出坚持“房住不炒”的定位，房地产市场逐渐降温，虽然公司于2017-2018年拿下超千亿的地，但近年来房地产去化情况较差，2017-2019年签约金额分别为203.96亿元、222.45亿元和226.28亿元，无明显的增幅，主要系公司部分项目存在瑕疵、部分项目周期较长及去化慢、出台限价限购的政策无法取得预售证等原因。此外，2018年公司新增土地面积由419.86万平方米大幅降至52.82万平方米，且2019年无新增土地储备，多种迹象释放出风险信号，未来公司业务可持续性存在不确定性。

　　2、建筑施工业务盈利能力较弱且工程承接量大幅下滑

　　从营业收入来看，2017-2019年公司建筑施工收入分别为193.72亿元、220.37亿元和227.77亿元，占总收入比重的66.92%、54.83%和53.37%，系公司主要收入来源。毛利率方面，2017-2019年分别为8.41%、7.57%和7.10%，近年来逐渐降低且均低于行业平均水平，盈利能力较弱。2019年公司新签合同额为279.22亿元，同比下降22.01%，工程承接量有明显的下滑，2020年受到疫情的影响，新签合同额可能进一步下降。

　　3、房地产行业和建筑行业周期较长，资金大量占用且资产变现能力弱

　　从资产方面来看，公司以流动资产为主，其中存货、其他应收款和预付账款占比为87.99%，2019年存货大幅增至516.00亿元，其中存货中在建工程占比83.47%，可以看出房地产行业和建筑行业普遍特点为垫资规模较大，业务周期较长，回款慢，且大部分对项目的投入转换为其他应收款等，使得2019年其他应收款同比大幅增长115.89%至125.67亿元，主要系应收关联方的往来款，形成大量占用，大量资金缺口仅能依靠再融资。从现金流方面来看，2019年经营活动现金流和投资活动现金流合计净流出91.26亿元。

　　4、流动性趋紧，偿债压力持续增加且面临较大的短期集中偿付压力

　　2015年开始的快速扩展阶段，导致公司债务压力大增。2017-2019年公司有息债务分别为249.65亿元、316.76亿元和315.97亿元，EBITDA利息保障倍数分别1.90、1.14和0.87，偿债压力持续加大。截至2019末，公司一年内到期的有息债务为87.08亿元，1-2年内到期的有息负债为158.31亿元，且货币资金同比大幅下降48.60%至31.84亿元，现金短期债务比由2017年的0.71持续下降至0.39，明显无法覆盖公司到期债务。

　　截至2020年11月19日，公司存续的债券共12只，存续规模合计99.25亿元，票面利率在7.5%-7.9%之间，到期日主要集中在2021年和2022年，面临较大的短期集中偿付压力。

　　5、公司曾引入第三方“强强联合”，最终自救无果无疾而终

　　2020年1月13日，福晟集团与世贸集团控股有限公司（以下简称“世贸集团”）举行品牌发布会，双方将达成战略合作伙伴关系，并推出“世贸福晟”合作平台，让市场看到了希望。而“强强联合”的背后其实早有先兆。自2019年来，公司控股股东持股比例频繁变更且高管人员大幅发生变动，2019年11月22日，根据福晟集团有限公司与钱隆投资签署的《福建福晟集团有限公司股权转让协议》，将公司100%股权以30.00亿元人民币转让给钱隆投资；2020年1月17日，根据钱隆投资与德耀鸿鼎签署的《福建福晟集团有限公司股权转让协议》，钱隆投资将持有公司的49%股权转让给德耀鸿鼎；同期，公司于2020年1月17日召开临时会议，由于公司股东变更，由钱隆投资与德耀鸿鼎组成新一届股东会，免去潘伟明、童文涛等八位原始董事职务，免去林水玲的监事职务，同意选举许幼农、林向魁等七位为新一届董事，董丽娟为监事，同时免去潘伟明的董事长职务，选举许幼农为新一届董事长。然而世茂集团入局半年后，仅接盘优质资产，未实际扶持福晟集团，债务问题仍然岌岌可危，福晟集团最终自救无果无疾而终。

　　此外，根据中国执行信息公开网信息查询，截至2020年11月19日，公司共被列入被执行人38次，公司实控人潘伟明及董事长许幼农均被列入被执行人且有限制高消费。

　　三、总结

　　从“18福晟02”违约案例中我们可以总结以下几点：第一，公司房地产开发去化慢、建筑行业的特点决定了其垫资规模较大，业务周期较长，回款慢，因此需特别关注其资金是否充足；第二，公司近年来负债持续增加，在公司资金大量被占用的情况下，只能依赖外部融资，但由于自身造血能力不足，流动性压力爆发，资金链断裂，导致债券最终违约；第三，公司曾为自救引入第三方，公司治理结构上发生大幅变动，然而世茂集团接盘优质资产的同时并未承担公司债务，并购意图逐日显露。不想扩大规模的企业不是好企业，但是企业内部包括战略方针、管理水平、业务实力等各方面是否能匹配的上扩张的速度才是最重要的，切勿“揠苗助长”。

免责声明：自媒体综合提供的内容均源自自媒体，版权归原作者所有，转载请联系原作者并获许可。文章观点仅代表作者本人，不代表新浪立场。若内容涉及投资建议，仅供参考勿作为投资依据。投资有风险，入市需谨慎。