国泰君安(香港)：建业地产维持收集评级 目标价5.9港元

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　　轻资产业务拆分释放价值。2020年11月10日，建业地产建议拆分中原建业有限公司（中原建业），并以介绍形式将其股份于香港联交所主板上市。我们相信潜在的拆分将释放内在价值，并使得股东可能收获更高的股息回报。

　　将成为代建业务上市公司的先锋。中原建业是建业地产旗下一家子公司，该公司主要通过轻资产模式提供代建业务。建业地产从2015年开始发展其轻资产代建业务。通过在整个物业开发流程之中，代为其他本地开发商管理房地产开发项目，从而实现建业地产的品牌输出。第一家有类似业务且在香港联交所上市的公司是绿城管理（09979 HK），于2020年7月10日上市。

　　代建业务发展良好。2017-2019年，中原建业实现出色的轻资产合约销售（年复合增长率107.8%），以及2019年实现520万平方米销售面积，均列全国第一。截至2020年6月底，中原建业共有182个在管项目及2，400万方在管面积。我们相信建业地产在代建业务上仍然在高增长轨道，且净利润率较高（2020年上半年为62.9%）。

　　代建业务的潜在拆分将给投资人带来额外奖励。基于2019年人民币6.41亿元净利润，10倍市盈率，这意味着中原建业潜在市值为74.5亿港元，或者相当于57.6%的公司当前市值。我们提升目标价至5.90港元，以反映股价上涨势头和高收益投资人提升的买入兴趣。主要下行风险：1）河南市场的销售转差，2）毛利率进一步下滑，以及3）拆分上市延迟。